THỜI ĐẠI CỦA CHỦ NGHĨA TƯ BẢN KHÁCH HÀNG - Roger Martin - Kỳ 2

Trong khi khái niệm về tối đa hoá giá trị cho cổ đông vẫn luôn tỏ ra cuốn hút bởi tính lịch thiệp của nó, thì việc thực hiện lại tỏ ra khá lằng nhằng đối với những nhà quản lí. Khó khăn này là không thể tránh khỏi bởi chính vì cách mà giá trị của cổ đông được sinh ra. Hãy cùng xem xét vấn đề này kĩ hơn chút nữa.

Cổ đông có quyền chiếm dụng thặng dư đối với các tài sản và khoản thu, nghĩa là họ được nhận những gì còn lại sau khi mọi nguyên cáo khác – như nhân viên và quỹ lương hưu của họ, các nhà cung cấp, cơ quan thu thuế, chủ nợ và các cổ đông nắm cổ phần ưu đãi (nếu có) – được chi trả hết phần của họ. Vì thế, giá trị cổ phần của họ là giá trị chiết khấu của tất cả các dòng tiền trong tương lai trừ đi những khoản chi trả đó. Vì tương lai không thể đoán định được, những cổ đông tiềm năng phải ước lượng xem những dòng tiền đó là bao nhiêu; những kì vọng chung của họ về tương lai giúp xác định giá cổ phiếu. Nếu cổ đông kỳ vọng giá trị chiết khấu của lợi nhuận chủ sở hữu trong tương lai sẽ ít hơn giá hiện tại, họ sẽ bán cổ phiếu của họ ra. Ngược lại, cổ đông nào kì vọng rằng giá trị chiết khấu tương lai cao hơn giá hiện tại sẽ mua vào cổ phiếu.

Điều này có nghĩa là giá trị cổ đông chẳng có liên quan gì tới hiện tại. Thật vậy, lợi nhuận hiện tại có xu hướng chỉ chiếm phần nhỏ của giá trị cổ phiếu phổ thông. Qua một thập niên vừa rồi, bội số bình quân của giá-lợi nhuận hàng năm cho các công ty S&P 500 đạt 27x, nghĩa là lợi nhuận hiện thời chiếm ít hơn 4% giá của cổ phiếu.

Không chút hoài nghi, nếu những kì vọng dành cho tình hình hoạt động trong tương lai của một công ty mà khả quan, thì giá trị cổ đông sẽ cao. Vào mùa thu 2009, cổ phiếu của Google giao dịch với bội số giá-lợi nhuận ở mốc gần 35x, bởi mọi người tin tưởng rằng doanh thu của công ty và tầm quan trọng sẽ tiếp tục tăng lên. Cổ phiếu của Exxon Mobi được giao dịch ở mốc 12x, bởi các nhà đầu tư tỏ ra bi quan về tương lai lâu dài của ngành công nghiệp dầu khí.

Đối với các nhà quản lí, những ngụ ý của điều này rất rõ ràng: Cách duy nhất chắc chắn để gia tăng giá trị cổ đông là nâng mức kì vọng về hoạt động trong tương lai của công ty. Thật không may, các nhà lãnh đạo đơn thuần không thể làm điều đó mãi được. Cổ đông sẽ nhìn vào những kết quả tốt, hưng phấn lên và chắp cánh cho kì vọng của họ bay lên đến một điểm mà những nhà quản lí không thể tiếp tục với tới được nữa. Thật vậy, lưu trữ cho thấy các cổ đông thường hưng phấn thái quá về các triển vọng tốt đẹp và thất vọng tràn trề đối với các triển vọng xấu. Đó là lí do tại sao thị trường chứng khoán lại bất ổn hơn nhiều so với lợi nhuận của các công ty trong thị trường. Cuối năm 2001, bội số P/E của S&P 500 sôi sục ở mốc 46x bởi các cổ đông nghĩ rằng ngành kinh doanh đã bước vào một “mô hình kiểu mới.” Nhưng khi trạng thái hưng phấn này qua đi, bội số P/E trôi dạt xuống mốc 19x và phập phù tại mốc đó đến năm 2007, trước khi tăng lên 25x vào thời điểm tiền khủng hoảng – khi thị trường chứng khoán lao dốc vào năm 2008.

Hầu hết các nhà lãnh đạo đều hiểu điều này; họ hiểu rằng sự hình thành của giá trị cổ đông và sự sụp đổ đều có tính chu kì và quan trọng hơn là không nằm dưới tầm kiểm soát của họ. Họ có thể thổi bùng giá trị cổ đông lên trong chốc lát, nhưng vào đúng lúc, giá cổ phiếu sẽ lại giảm xuống lần nữa. Thế nên, các nhà lãnh đạo hay đầu tư vào chiến lược ngắn hạn, hy vọng sẽ thoát ra kịp thời khỏi sự sụp đổ không thể tránh khỏi. Và sau đó quay lại chỉ trích những người kế nhiệm mình đã thất bại ra sao trong việc né tránh sự suy tàn đã báo trước. Hoặc như một cách khác, họ kìm các kì vọng theo chiều hướng đi xuống để sau đó sẽ có cơ hội làm giá trị cổ đông tăng lên đều đều trong một khoảng thời gian dài hơn. (Tuy nhiên, luật báo cáo tài chính liên quan đến các tài sản vô hình, và sự tín nhiệm đã làm nỗ lực hạ thấp kì vọng xuống trở nên cực kì tốn kém. Xem phần lề bên “Các Quy Luật Kế Toán có phải một phần của Vấn Đề?”) Nói cách khác, vì các CEO không thể chiến thắng trò chơi mà họ được mời tham gia, họ tự biến nó thành một trò chơi khác nơi họ có thể giành phần thằng.

Đây là lí do tại sao mục tiêu của việc tối đa hoá giá trị cổ đông và phương thức khuyến khích (cho các CEO) đi kèm với đó là điều thật tệ đối với chính các cổ đông. Những nhà quản lí chính chịu trách nhiệm hoàn thành mục tiêu này nhận ra rằng họ không thể làm được. Những nhà quản lí tài năng có thể phát triển thị phần và doanh số, tăng lợi nhuận và sử dụng vốn hiệu quả hơn. Song bất chấp việc họ giỏi cỡ nào, những CEO này không có khả năng làm gia tăng giá trị cổ đông nếu như bánh xe kì vọng của khách hàng chệch ra khỏi đường ray của thực tại. Một CEO càng cố ép cho giá trị cổ đông tăng lên, ông ta sẽ càng có xu hướng thực hiện các động thái gây tổn hại tới cổ đông.

Hãy lấy hình tượng điển hình của Jack Welch, một nhà quản lí toàn tâm tập trung cho tối đa hoá giá trị cổ đông. Welch từng nổi như cồn nhờ việc biến GE từ một công ty với vốn hoá thị trường 13 tỉ đôla vào năm 1981, thành tập đoàn giá trị nhất hành tinh với vốn hoá đạt 484 tỉ đôla vào thời điểm ông nghỉ hưu năm 2001. Tuy nhiên, để tiếp tục gia tăng giá trị cổ đông, Welch đã phải liên tục đưa công ty lên những mốc phát triển mới. Động lực lớn nhất của phát triển mà ông có thể tuỳ ý khai thác là GE Capital, đơn vị ban đầu tỏ ra chẳng mấy quan trọng. Sau này, đơn vị đó chiếm tới gần một nửa doanh thu của của GE vào thời điểm Welch chấm dứt sự nghiệp. Tuy vậy vào năm 2009, GE phải xử lí khoản nợ xấu khổng lồ liên quan tới GE Capital và giá trị vốn hoá thị trường của tập đoàn theo đó tụt xuống mốc 75 tỉ đô la. (Điều này xảy ra vào đầu năm 2009, tuy nhiên đến khoảng tháng 9, giá trị thị trường của GE đã tăng lên 170 tỉ đôla.) Mặc dù khoản tăng 471 tỉ đôla giá trị cổ đông dưới thời của Welch thật tuyệt vời, nhất là đối với các cổ đông bán cổ phiếu ra ở giá đỉnh. Tuy nhiên, lợi ích mà các cổ đông được hưởng trong dài hạn là điều vẫn đang được đặt dấu chấm hỏi.

Câu chuyện của Roberto Goizueta cũng tương tự như thế. Khi ông nhận nhiệm vụ chèo chống Coca-Cola, giá cổ phiếu của công ty này đã dậm chân tại chỗ trong 20 năm trước đó. Goizueta đã gia tăng giá trị cổ đông lên gấp 40 lần suốt quá trình nắm quyền tổng giám đốc điều hành. Vốn hoá thị trường của Coca-Cola đạt đỉnh 180 tỉ đôla trong chỉ chớp nhoáng sau nhiệm kì của Goizueta, nhưng cột mốc cao ngất ngưỡng đó chưa bao giờ được Coca-Cola tái lập sau này. Những người kế nhiệm ông ấy phải chật vật xoay sở thật hiệu quả với di sản tiền nhiệm là sự tăng trưởng nóng và tình trạng thâu tóm điên cuồng diễn ra dưới thời của Goizueta.

Hãy để Khách Hàng nắm quyền Kiểm Soát

Xác định những điều khách hàng trân trọng và nỗ lực tập trung làm hài lòng họ với những điều đó là một công thức tối ưu hoá ưu việt hơn. Dĩ nhiên, các công ty phải đối mặt với những áp lực rõ ràng từ việc làm hài lòng khách hàng; họ sẽ nhanh chóng tan tành cơ nghiệp nếu chiều khách hàng theo cách bán phá giá các sản phẩm chất lượng cao. Thay vì làm như vậy, các công ty nên tìm kiếm giải pháp để tối đa hoá sự hài lòng của khách hàng, đồng thời bảo đảm rằng cổ đông cũng thu về khoản lợi nhuận (đã điều chỉnh theo tỉ lệ rủi ro) chấp nhận được so với vốn bỏ ra.

Lấy ví dụ của Johnson&Johnson. Tập đoàn này hiện nắm giữ “Bản cương lĩnh,” phương châm hành động cho doanh nghiệp mang tính thuyết phục nhất thế giới. Bản phương châm này chưa hề thay đổi kể từ ngày vị chủ tịch huyền thoại của J&J là Robert Wood, Johnson thành lập nên công ty vào năm 1943. Đây là bản vắn tắt của nó:

“Chúng tôi tin tưởng trách nhiệm cao cả nhất của công ty là đối với các bác sĩ, y tá và bệnh nhân, đối với các ông bố, bà mẹ và toàn thể những ai sử dụng sản phẩm và dịch vụ của chúng tôi … Chúng tôi có trách nhiệm đối với những người lao động - phụ nữ và đàn ông, đang làm việc cùng chúng tôi trên khắp mọi miền thế giới… Chúng tôi có trách nhiệm với cộng đồng nơi chúng tôi hiện sống và làm việc, cũng như trách nhiệm đối với cộng đồng thế giới… Phần trách nhiệm cuối cùng của mình, chúng tôi xin dành cho các cổ đông… Khi công ty vận hành theo những nguyên tắc này, các nhà cổ đông sẽ hiện thực hoá được khoản lợi nhuận hậu hĩnh.”

J&J tự tin rằng khi đặt các khách hàng lên hàng ưu tiên số một, cổ đông sẽ được yên ổn mà kiếm tiền. Cho đến giờ, cách tiếp cận đó đã được đền đáp xứng đáng.

Bản cương lĩnh đã thẳng thắn giải thích rõ ràng trật tự sau: Khách hàng là trên hết, và cổ đông xếp hàng chót. Tuy nhiên, J&J tự tin rằng nếu đặt sự hài lòng của khách hàng lên đầu, cổ đông sẽ được yên ổn mà kiếm tiền.

Cho đến giờ, cách tiếp cận đó đã được đền đáp xứng đáng. Hãy nhìn vào cách cựu CEO James Burke xử lí vụ ngộ độc Tylenol năm 1982 xảy ra ở Chicago, nơi bảy người chết sau khi uống viên con nhộng Tylenol bị làm giả. Phản ứng của J&J khi đó được coi như kiểu mẫu của một công ty “làm điều đúng đắn” bất chấp tác động tới lợi nhuận. Những nạn nhân thiệt mạng là cư dân khu vực Chicago, song Burk nhanh chóng ban hành lệnh thu hồi tất cả số thuốc Tylenol đang bày bàn trên toàn lãnh thổ Hoa Kì. Hành động trên diễn ra trong bối cảnh chính quyền chưa hề can thiệp và Tylenol đại diện cho 1/5 lợi nhuận của J&J. Sau lệnh thu hồi, doanh số và thị phần lao dốc không phanh.

Các nhà bình luận tỏ thái độ kinh ngạc trước việc CEO một công ty niêm yết công khai lại dám quẳng hết suy nghĩ về lợi nhuận đi vào sọt rác; và họ đã dành cho Burke vô số những lời tán dương vì đã thể hiện một lập trường đạo đức rất gương mẫu. Tuy nhiên, một khi đã biết về bàn cương lĩnh, thì sẽ thấy quyết định của Burke nghiêng nhiều về các mục tiêu đã được xác định rõ ràng của J&J hơn là vấn đề đạo đức cá nhân. Người ta có thể cho rằng, Burke chỉ đơn thuần làm theo bản cương lĩnh với tư cách là một CEO biết chấp hành. Khách hàng là trên hết, cổ đông xếp hàng chót – và ông ấy đã thực hiện y như vậy. Burke không đặt việc đạt được lợi nhuận kì vọng trong quý lên làm ưu tiên hàng đầu. Và sự thật là ông ấy đã kiên quyết đẩy nó xuống cuối.

Trong dài hạn, quyết định đó không hề làm phương hại tới J&J chút nào. Thực tế, sự trung thành dành cho Tylenol đã tăng vọt sau khi tập đoàn này chứng minh rằng sự an toàn của khách hàng là trên hết, và họ cũng giới thiệu loại bao bì chống hàng giả đầu tiên trên thế giới dành cho các sản phẩm chăm sóc sức khoẻ nằm trên kệ. Vào năm 2009, vốn hoá thị trường của J&J đạt 167 tỉ đôla, xếp top 9 thế giới. J&J có vẻ như đã thực sự đem đến cho các cổ đông dài hạn nhiều hơn là chỉ một khoản lợi nhuận hợp lí.

Các công ty khác cũng đã làm lợi cho các cổ đông bằng cách không coi họ là ưu tiên số một. P&G, tập đoàn sản xuất hàng tiêu dùng hàng đầu thế giới, đứng vị trí thứ 8 trong danh sách các công ty có vốn hoá thị trường lớn nhất thế giới được công bố trong tháng 9, đã coi khách hàng là trung tâm của vũ trụ từ lâu. Bản phương châm hoạt động của P&G, Các Giá trị và Nguyên tắc, được soạn thảo vào năm 1986, mô tả một thứ tự gần giống với J&J:

“Chúng tôi sẽ cung cấp những thương hiệu sản phẩm và dịch vụ với chất lượng và giá trị vượt trội nhằm nâng cao cuộc sống của người tiêu dùng toàn cầu.

Như một hệ quả, khách hàng sẽ tưởng thưởng chúng tôi bằng việc tạo cho công ty doanh số, lợi nhuận và sáng tạo giá trị dẫn đầu thị trường. Những điều đó cho phép nhân viên, cổ đông và cộng đồng nơi chúng tôi đang sống và làm việc phát triển phồn vinh.”

Ở đây, giá trị gia tăng của cổ đông chỉ là một trong số những sản phẩm của công cuộc tập trung làm hài lòng khách hàng. Và hiển nhiển, nó không phải là ưu tiên hàng đầu.

Nhưng điều đó không chứng tỏ rằng công ty nào tiên phong trong việc theo đuổi giá trị cổ đông như nhiệm vụ trọng tâm của họ, đều vận hành kém cỏi cả. Rõ ràng là không. General Electric và Coca-Cola vẫn nằm trong danh sách 25 công ty có vốn hoá thị trường lớn nhất thế giới (lần lượt xếp vị trí thứ 6 và 22 vào tháng 9). Dưới thời của Welch và Goizueta, cả hai tập đoàn này đều tăng trưởng giá trị cổ đông nhanh hơn tương đối so với các công ty S&P 500 khác; tỉ lệ tăng trưởng gộp hàng năm của tổng lợi nhuận cổ đông GE thu được là 12.3% so với 10% của các công ty S&P 500, và Coke là 15% so với 10.8% của các công ty S&P 500. Nhưng không công ty nào xoay sở để tạo ra được nhiều giá trị cổ đông trong dài hạn hơn, so với các công ty dẫn đầu nào nói khéo với các cổ đông của họ rằng hãy xuống cuối hàng và chờ đi. J&J và P&G đều tạo nên được nhiều giá trị cho cổ đông nhất trong ngành hoạt động của họ. Và cả khi đặt họ vào tình thế đối đầu trực tiếp với GE sau giai đoạn Welch nhậm chức CEO thì trông họ vẫn khá hơn: Lợi nhuận tăng trưởng với tỉ lệ kép hàng năm đạt 15.2% ở P&G, 14.5% ở J&J và 12.3% ở GE. Thành tích của J&J và P&G, với tỉ lệ tăng trưởng gộp hàng năm lần lượt là 15% và 14.6%, tương đương Coke, đạt 15.1% trong giai đoạn sau khi Goizueta được bổ nhiệm làm CEO....(Đón đọc kỳ 3)